Economie politique du «système-euro» Michel Husson, juin PDF

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Economie politique du «système-euro» Michel Husson, juin 1 Cet article cherche à montrer comment la crise actuelle de la zone euro renvoie aux défauts originels de conception du «système-euro» dont les
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Economie politique du «système-euro» Michel Husson, juin 1 Cet article cherche à montrer comment la crise actuelle de la zone euro renvoie aux défauts originels de conception du «système-euro» dont les contradictions, révélées par la crise financière, sont de nature structurelle. Cette démonstration est menée en mobilisant une méthodologie statistique et analytique qui donne à cette étude un caractère «technique». Mais c est une étape nécessaire pour déboucher sur un diagnostic plus solide sur les issues possibles de la crise actuelle, ou plutôt de sa dimension spécifiquement européenne. Cette crise a des racines plus profondes que le symptôme dans lequel elle s incarne, à savoir une crise des dettes souveraines. Dès lors, il n existe que deux issues apportant une réponse adaptée à la nature structurelle de la crise européenne : soit l éclatement du système-euro, soit sa refondation radicale. Les autres se bornent à étaler les contradictions dans le temps ou à programmer une régression socialement inacceptable. Le système-euro désigne ici l ensemble constitué par la monnaie unique et les règles qui ont accompagné sa mise en place (dont la plupart concernent l ensemble de l Union européenne), notamment le pacte budgétaire, les fonctions imparties à la Banque Centrale Européenne (BCE), l étroitesse du budget européen et le refus de l harmonisation. L analyse porte sur onze pays, à savoir les pays membres de la zone euro dès sa constitution en 1999, dont on exclut le Luxembourg et auxquels on ajoute la Grèce, qui l a intégrée en 1 1. On distingue deux grands groupes de pays. Le «Nord» regroupe cinq pays : Allemagne, Autriche, Belgique, Finlande et Pays-Bas. Le «Sud» comprend l Espagne, la Grèce, l Irlande, l Italie et le Portugal. Le onzième pays est la France que l on met à part dans la mesure où elle occupe le plus souvent une position intermédiaire. 1. Une construction incohérente Le passage à l euro était assortie de deux règles essentielles : la fixation de normes budgétaires (3 % du Pib pour le déficit, 6 % pour l encours de la dette) et les modalités de fonctionnement de la BCE : indépendance, un seul objectif (le contrôle de l inflation) et interdiction de financer les déficits publics. Dans ces conditions où l instrument du taux de change disparaissait, la seule variable d ajustement devenait le salaire, et c est d ailleurs pourquoi on parle aujourd hui de «dévaluation interne» pour désigner les politiques d austérité salariale. Cette construction reposait sur une hypothèse sous-jacente, qu un certain nombre d économistes récusaient à l époque, et que beaucoup ont découvert sur le tard. Cette hypothèse était que les disciplines budgétaires et salariales, assorties de la libéralisation des mouvements de capitaux, suffiraient à assurer la convergence des économies parties prenantes de la zone euro. 1 On laisse ainsi de côté les cinq pays qui ont ultérieurement intégré la zone euro : la Slovénie en 7, Chypre et Malte en 8, la Slovaquie en 9, et l Estonie en 11. Les données concernant le Nord et le Sud sont obtenues par agrégation ou par pondération selon le poids économique mesuré par le Pib. En proportion du total de la zone euro (11 pays), le Nord pèse 43,4 % (Allemagne : 8,3 % ; Autriche : 3, % ; Belgique : 3,8 % ; Finlande : 1,9 % Pays-Bas : 6,4 %). Le Sud pèse 35,3 % (Espagne : 11, % ; Grèce :,3 % ; Irlande : 1,9 % ; Italie : 18, % ; Portugal : 1,9 %). La France représente 1,3 %. La validité de cette partition, définie a priori, a été testée dans une phase préliminaire de l étude. Les choses ne se sont pas passées comme prévu, et l objet de cet article est de comprendre les enchaînements qui ont conduit à la crise actuelle qui porte sur les fondements mêmes du système-euro. On partira ici d un apparent paradoxe : les pays du Sud ont vu leur compétitivité-prix se dégrader, alors même que la part des salaires a reculé dans ces pays. Ce constat pointe un phénomène majeur qui servira de point de départ : les taux d inflation n ont pas convergé en dépit d'une baisse généralisée de la part des salaires dans la valeur ajoutée (Husson, 1). Cette dernière tendance implique que les salaires réels ont progressé moins vite que la productivité du travail, autrement dit que la compétitivité mesurée par les coûts salariaux n a pas de raison a priori de s être dégradée en raison d un dérapage des salaires. La discipline salariale a effectivement joué mais cela n'a pas suffit à assurer la convergence des taux d'inflation. Or, la compétitivité d un pays peut se dégrader de deux manières : soit parce que le coût salarial unitaire 3 du pays considéré augmente plus vite que celui des ses concurrents ; soit parce que l inflation est plus rapide dans ce pays. La première cause est exclue : en règle générale, le coût salarial unitaire réel s'est maintenu ou a baissé en raison de la baisse de la part des salaires. Prenons l exemple de la Grèce. On constate que la part des salaires est orientée à la baisse depuis le milieu des années 198 et qu elle continue à l être après l entrée dans l euro en 1. Elle ne recommence à augmenter que dans les années précédant la crise (graphique 1). Le même graphique permet de constater que l évolution du coût salarial unitaire réel présente une évolution absolument similaire Graphique 1 Part des salaires et coût salarial unitaire réel 4 Grèce Part des salaires (échelle de gauche) Coût salarial unitaire réel = 1 (échelle de droite) Dans ces conditions, la compétitivité-prix de la Grèce n a pas pu se dégrader en raison d une croissance excessive du salaire réel, autrement dit supérieure à celle de la productivité. Il faut donc en induire qu elle résulte d une hausse plus rapide du niveau des prix. C est ce que permet de vérifier le graphique : la perte de compétitivité-prix relativement à la moyenne de la zone euro ne résulte pas d une dérive salariale mais, pour l essentiel, d une augmentation des prix plus rapide. 3 voir annexe 1 pour la définition du coût salarial unitaire. 4 Sauf mention contraire, les données proviennent de la base de données Ameco produite par la Commission européenne. Graphique Composantes de la compétitivité-prix de la Grèce Coût salarial unitaire Prix Part des salaires Par rapport à la moyenne de la zone euro. Base 1 en. Source : Ameco Ce premier repérage opéré sur le cas limite de la Grèce peut être généralisé à l ensemble de la zone. Dans tous les pays, pratiquement sans exception, la configuration est semblable : le coût salarial unitaire réel varie relativement peu, de telle sorte que l essentiel de l augmentation du coût salarial unitaire exprimé en euros courants est imputable à l augmentation du prix. La comparaison entre le Sud et le Nord fait apparaître deux phénomènes : au Sud, le coût salarial unitaire réel est à peu près constant, mais il baisse au Nord, principalement en raison de la politique de gel des salaires menée en Allemagne. Mais, toutes choses égales par ailleurs, les pays du Sud sont caractérisés par une progression plus rapide des prix (graphique 3). 14 Graphique 3 Coût salarial unitaire réel et nominal A - Nord 14 B - Sud prix 1 prix coût salarial unitaire nominal coût salarial unitaire réel Base 1 en Un tel panorama permet de réconcilier nos deux observations initiales. Sur la dernière décennie, l évolution de la part des salaires dans les pays de la zone ne fait nulle part apparaître un «dérapage salarial». Autrement dit, les salaires réels ont progressé en phase avec la productivité du travail. En revanche, les taux d inflation très différenciés ont considérablement élargi l éventail des coûts salariaux unitaires qui définissent la compétitivité-coût de chaque pays. 3 Ce constat suggère de prendre comme point de départ de l analyse l existence d une «inflation structurelle» propre à chaque pays. Une telle approche s inspire notamment des travaux de Jacques Sapir (Sapir, 6 et 11) et d une étude récente de deux chercheurs de l Asian Development Bank (Felipe, Kumar, 11).. Les déterminants de l inflation structurelle L'objectif d'une union économique entre pays à niveaux de développement différents est a priori de conduire à une forme d'harmonisation et de convergence. Ce processus de rattrapage implique une croissance plus rapide des pays moins développés, qui s'accompagne en général d'un taux d'inflation plus élevé. Cet énoncé contient d'ailleurs une contradiction initiale de la voie choisie : comment concilier l'objectif de convergence qui s'accompagne de taux d'inflation différenciés et la mise en place d'une monnaie unique, qui suppose implicitement la convergence de ces taux d'inflation? Le processus de rattrapage a bien eu lieu. L'analyse de la période montre que les pays qui avaient le PIB par tête le plus bas en 199 ont enregistré des taux de croissance plus élevés. Mais ce rattrapage s est accompagné d une inflation plus élevée : entre et 8, les prix ont augmenté de 18, % dans la zone euro, mais de 7 % au Sud, contre 11,8 % au Nord. La France se situe dans la moyenne (18,4 %) et l Allemagne bien en dessous (8,3 %). Cette première explication de l inflation structurelle peut être combinée avec une autre qui renvoie à des facteurs internes des économies considérées. Le premier porte sur la dynamique entre le secteur manufacturier et le reste de l économie. Il existe de manière générale un différentiel de productivité entre ces deux grands secteurs. Admettons que le salaire réel soit indexé sur la productivité du travail plus rapide en règle générale dans le secteur manufacturier. On peut distinguer deux cas polaires dans le reste de l économie. Si le salaire réel y est indexé sur une productivité moins rapide, le différentiel de productivité entre secteurs se retrouve sous la forme d une différence dans la progression des salaires. Mais il se peut aussi que le salaire du secteur manufacturier serve de moteur et entraîne les salaires du reste de l économie. Dans ce cas, cette progression du salaire qui tend à dépasser le rythme des gains de productivité se résout en un supplément d inflation. Il existe une vaste littérature sur ce sujet et les configurations peuvent être plus complexes, faisant intervenir aussi les prix relatifs entre secteurs. Mais l idée générale est assez simple : la diffusion, sous forme de salaire, des gains de productivité depuis les secteurs où ils sont les plus élevés vers le reste de l économie est source d inflation. Pour capter cette causalité, on peut se servir d'un indicateur simple, le différentiel salarial, calculé comme l écart moyen de croissance du salaire réel entre l ensemble de l économie et le secteur manufacturier sur la période On vérifie qu il existe un lien étroit et discriminant nettement les dix pays (Irlande exclue, par absence de données) du Nord et du Sud. L'inflation peut être aussi le produit d'un conflit de répartition, d'autant plus marqué que le niveau des inégalités de revenus est élevé. On constate que ce lien fonctionne de manière convaincante : l'inflation est plus élevée dans les pays où le coefficient de Gini (un indicateur synthétique de mesure des inégalités de revenu) est lui-même plus élevé. On dispose au total de trois lignes d explication de l'inflation structurelle : processus de rattrapage : mesuré par le Pib par tête en niveau ; dynamique sectorielle : mesurée par le différentiel salarial entre l ensemble de l économie et le secteur manufacturier ; conflit de répartition : mesuré par le coefficient de Gini. 4 L'analyse économétrique vérifie la validité de cette approche et établit la signifcativité des variables explicatives introduites (encadré 1). On peut alors synthétiser comme suit les déterminants de l'inflation structurelle : 1. l'inflation est plus élevée dans les pays où la croissance est plus rapide en raison d'un processus de rattrapage ;. l'inflation est d'autant plus élevée que la progression du salaire moyen est proche de celle du salaire dans le secteur exposé-manufacturier ; 3. l'inflation est plus élevée dans les pays où le degré d'inégalité plus élevé engendre des conflits de répartition plus marqués. Encadré 1 Une modélisation simple de l inflation structurelle En raison des colinéarités, on effectue deux estimations séparées qui donnent les résultats ci-dessous : Equation 1 infla = + 1,164 difsal + 1, GINI -,6 R =,953 (6,1) (4,) (,8) Equation infla = + 1,5 difsal -,96 pibt + 4,1 R =,916 (3,) (,4) (6,) infla : taux d inflation (-8) difsal : différentiel salarial (1995-7) pibt : Pib par tête moyen (1991-) La moyenne des deux estimations peut donc s écrire : infla = + 1,84 difsal + 5, GINI -,48 pibt+ 1,74 Elle conduit aux estimations retracées dans le graphique 4 ci-dessous. Graphique 4 Une estimation de l inflation (-8) Grèce Espagne Portugal Italie Pays-Bas Belgique France Finlande Autriche Allemagne Observée Estimée Les différences dans les taux d inflation structurelle n ont pas été réduites. Cela aurait pu conduire à un ajustement salarial. Mais la modération salariale n a pas suffit à compenser les différentiels d inflation parce que les pays en rattrapage» ont pu échapper à cette contrainte en raison de l existence de deux «variables de fuite». 3. La balance courante, première «variable de fuite» Si la monnaie unique n'avait pas été mise en place, ces différences d'inflation structurelle auraient été gérées par des ajustements du taux de change. En l'absence de cette possibilité, les déficits commerciaux ont pu, jusqu'à un certain point, se creuser sans force de rappel puisque le déficit ne conduisait pas à une remise en cause de la monnaie nationale. Si, par exemple, l'espagne avait conservé la peseta, elle n'aurait pas pu enregistrer un déficit extérieur qui est allé jusqu'à 1 % du Pib en 7 : sa monnaie aurait été attaquée. Il y a là une première «variable de fuite» par rapport à la logique de discipline salariale et budgétaire du système-euro. Dans la période précédant l introduction de l euro, le commerce des deux grandes zones était à peu près équilibré. Mais la divergence s'enclenche très rapidement avec un déficit croissant au Sud, et l augmentation des excédents au Nord (graphique 5). La France occupe, comme à l'habitude, une situation intermédiaire mais le creusement récent de son déficit la fait progressivement pencher du côté du Sud. Quant à la zone euro dans son ensemble, son commerce extérieur est tendanciellement équilibré. 8 Graphique 5 Solde commercial en % du Pib 6 NORD SUD Les taux d intérêt réel, seconde «variable de fuite» L une des règles du système-euro était de libéraliser les mouvements de capitaux, tandis que le taux d intérêt de la BCE jouait un rôle directeur. Cette règle a bien fonctionné et a conduit à une égalisation parfaite des taux d intérêt (graphique 6A). Mais, dans la mesure où les écarts de taux d inflation se maintenaient, voire s accroissaient, cette uniformité du taux d intérêt nominal s est accompagnée d un écart croissant des taux d intérêt réel nets de l inflation propre à chaque pays. La tendance générale était à la baisse, mais celle-ci a été encore plus marquée dans les pays du Sud où l inflation était plus élevée (graphique 6B). 6 A - taux d intérêt nominal Graphique 6 Taux d intérêt B - taux d intérêt réel SUD 4 NORD NORD 3 1 SUD Entre et 7, le taux d intérêt réel a été ainsi en moyenne de,7 % dans les pays du Nord, mais de 1, % seulement dans les pays du Sud. Ces faibles taux d intérêt ont conduit à une forte progression du taux d endettement des ménages, de 36 % au Sud, contre seulement 4 % au Nord. On observe un lien significatif entre le niveau moyen du taux d intérêt réel et la croissance de l endettement des ménages (graphique 7). La croissance plus élevée dans les pays du Sud a donc été en partie soutenue par ce processus de surendettement qui a alimenté les bulles immobilières, notamment en Espagne. Graphique 7 Taux d intérêt réel et endettement des ménages Variation du taux d'endettement des ménages Irlande Portugal Pays-Bas Espagne Grèce SUD Finlande Italie ZONE EURO France Autriche Belgique NORD R =.65 Allemagne Taux d'intérêt réel. Moyenne La bascule allemande L histoire de la place occupée par l économie allemande sur le marché mondial peut se raconter à partir de celle de son excédent commercial, mesuré ici par sa balance courante en proportion du Pib. Durant la période séparant les deux récessions généralisées ( et ) l excédent s annule progressivement. La décennie 198 correspond à un rétablissement vigoureux, de telle sorte que l excédent enregistré à la veille de la réunification est comparable à celui que l on peut observer aujourd hui. La réunification de 1991 conduit à une disparition quasi-instantanée de cet excédent, qui reste très faible durant toute la décennie 199. Le tournant s opère au début de la décennie et conduit à un spectaculaire redressement qui porte l excédent allemand jusqu à 7 % du Pib à la veille de la crise (graphique 8). 7 Graphique 8 Balance commerciale de l Allemagne en % du Pib Ce rétablissement du commerce extérieur allemand a été obtenu par une véritable bascule salariale. Jusqu à la mis en place de l euro, la plupart des pays réalisaient des efforts de convergence, sous la forme d une baisse du coût salarial unitaire ou, ce qui revient à peu près au même, d une baisse de la part des salaires. Mais tout change en Allemagne à partir du début des années : la part des salaires se met à reculer, de manière accélérée à partir de 4. En quelques années, le coût salarial unitaire réel baisse de près de 1 %. Dans le reste de la zone euro, y compris dans le Sud, le coût salarial unitaire réel (autrement dit la part des salaires) ne baisse plus qu à un rythme très ralenti (graphique 9). 16 Graphique 9 Coût salarial unitaire réel = Zone euro hors Allemagne 1 98 Sud Allemagne Ce constat est décisif : la compétitivité relative de l Allemagne s est brutalement modifiée. Et les taux d inflation différenciés accentuent encore l écart. Entre 1998 et 7, le coût salarial unitaire nominal est resté constant en Allemagne, alors qu il a augmenté de 7 % dans le Sud et de 15 % dans l ensemble constitué par la France et le Nord hors Allemagne. Cependant ces modifications dans les rapports de compétitivité ne suffisent pas à expliquer l évolution des balances commerciales. Il faut y ajouter un autre élément, en partie lié au précédent : la croissance relative de la demande interne, et en particulier de la consommation. Là encore les différences de trajectoire sont considérables. Sur 1 8 ans, entre 1997 et 7, la consommation a augmenté en volume de 8 % dans la zone euro hors Allemagne (dont 3 % pour le Sud) mais seulement de 9 % en Allemagne. Cet écart procure un avantage supplémentaire à l Allemagne : le rétablissement des marges et la quasi-stagnation de la consommation permettent d accroître ses capacités productives. On peut vérifier cela économétriquement (encadré ) : le coût salarial à lui seul ne peut rendre compte de l évolution des soldes commerciaux, il faut lui adjoindre un autre argument, en l occurrence la croissance de la consommation privée. Encadré Une modélisation des soldes commerciaux L équation économétrique explique la variation du solde commercial par la croissance de la consommation et celle du coût salarial unitaire dans le secteur exposé-manufacturier. Elle est testée sur 1 pays (faute de données pour l Irlande) et
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